重庆啤酒(600132.CN)

重庆啤酒(600132):期待已久的重组;年初至今涨幅过高

时间:20-07-06 00:00    来源:华菁证券

我们依据重庆啤酒(600132)宣布的最新信息,将嘉士伯的中国业务的财务数据进行细分。

我们的情景分析表明,如果拟议的整合交易在2019 年完成,在按比例的基础上,重庆啤酒2019 年的经常性净利润可能最高增长30%。

重申“卖出”评级;新目标价为人民币42.50 元,比现价低40%,反映出我们认为市场对于重组交易过于兴奋。

整合计划:重庆啤酒2020 年6 月18 日宣布,该公司计划通过一项合资公司安排,将嘉士伯中国的大多数资产整合入重庆啤酒,重庆啤酒将拥有这家合资公司的52%多数股权。这是一项期待已久的交易,我们认为这项交易会令重庆啤酒和嘉士伯中国双双受益。

重庆啤酒公布了嘉士伯在中国的所有相关资产整合入这个上市公司以消除平行竞争顾虑的提议的更多细节(目前,母公司的非上市业务与上市公司存在竞争关系)。我们认为,这是一项备受期待的积极战略举措,投资者对此抱有很高的期望。重庆啤酒目前只是中国一个地区性的啤酒品牌,还代工生产少量嘉士伯国际性品牌的啤酒,相比之下,提议的新重庆啤酒将把嘉士伯在中国的所有重要品牌(如嘉士伯、乐堡、凯旋1664、乌苏、大理)整合入一家实体。根据我们的估计,重组后的拥有多家啤酒品牌的重庆啤酒在中国啤酒市场的市场份额应当会有所提升。不过,重组后,由于成立合资公司,重庆啤酒在其中仅持有52%的股份,故我们认为,盈利上行潜力可能低于从股票现价中体现出的A 股股市市场预期;因此,我们认为市场对于重组事件反应过度,维持“卖出”评级。

这项拟议的交易涉及一个分三步走的复杂流程。重庆啤酒已宣布将要注入这家上市公司的资产的一些财务数据,但一些细节仍未公布。我们假设包括相关资产2019 年的市盈率估值为20 倍和40 倍,以计算重组完成后对重庆啤酒产生的财务影响,分析表明,如果这项重组交易在2019 年完成,在按比例和假设成立的基础上,重庆啤酒2019 年的经常性净利润可能最高增长30%。

重申“卖出”评级;新目标价为人民币42.50 元,依据23.4 倍的2021 年EV/EBITDA 倍数。我们认为,自年初以来股价上涨行情(在上证指数同期下跌4%背景下重庆啤酒年初至今股价上涨41%)和当前的估值已充分计入潜在上行潜力。在2020 年第一季度业绩公布后,我们将我们对于2020 年/2021 年每股盈利的预期调整1%/2%至0.93 元/1.15 元人民币,我们还将我们的基年向前滚动至2021 年,从而得出我们的目标价为人民币42.50 元。

主要上行风险包括:对于重组的估值好于预期;成功推出新产品