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重庆啤酒(600132)2020年中报点评:Q2复苏亮眼 H2望延续增势 静待重组落地

时间:20-08-16 00:00    来源:中信证券

公司2020Q2 收入/净利润同增19.7%/38.5%,表现亮眼,主要系疫情复苏叠加补库存,毛利率受益于规模化效应、原材料成本下行及精益管理有所提升;销售费用率则随着疫情期间广告投放大幅节约而减少。预计2020H2 收入维持中单位数增长,扣非归母净利双位数增长。期待嘉士伯注入落地后公司充分受益高端化发展,维持“买入”评级。

2020H1 收入/归母净利同增-4.4%/3.1%。2020H1 公司实现营业收入17.5 亿元、同减4.4%,归母净利润2.5 亿元、同增3.1%;其中,2020Q2 实现营业收入12.0亿元、同增19.7%;归母净利润2.1 亿元、同增38.5%,Q2 营收及业绩表现亮眼。

二季度销量强劲复苏,两极化特征明显。2020H1 公司实现营业收入17.5 亿元、同比减4.4%,公司表现优于行业(根据酒业协会数据,2020H1 国内规模以上啤酒销售收入757 亿元、同减9.0%)。量:2020H1 公司销量为46.5 万千升、同减3.6%,Q2 销量复苏明显、同增21.1%(Q1 同比-32.0%),主要得益于疫情复苏、4 月低库存补货、重庆天气较为炎热(较去年多雨天气大幅改善)等。价:2020H1 公司吨价为3709 元/千升、同比基本持平;剔除委托代工影响、吨价同减1%左右。分产品看,公司2020H1 高档/中档/大众品类实现收入3.3/11.3/2.6 亿元、同比22.2%/-12.3%/+15.9%,大众品类受益于零售渠道拓展及拉罐销量增长(拉罐2020H1 维持双位数增长)、高档品类受益于乌苏代工、消费复苏等因素。分地区看,2020H1重庆/四川/湖南收入分别为12.1/3.4/1.8 亿元、同比-8.4%/-1.9%/+43.1%,湖南地区主要受2019 年产能调整低基数以及委托加工量增加所致(净增约4500 万元)。

盈利分析:毛利率提升系吨成本缩减,Q2 销售费用大幅减少。2020H1 毛利率同增0.5Pcts 至41.2%,啤酒业务吨成本同减-0.6%,主要受益于Q2 规模化效应、原材料成本下降以及精益生产严管控下的供应链节约(Q1/Q2 毛利率同比-6.8/+2.7Pcts)。2020H1 销售费用率同减3.0Pcts 至10.5%,其中广告及市场费用率减少3.4Pcts,运输费用因疫情保持较高水平提升0.3Pcts。管理费用率同增1.7Pcts 至6.5%,主要系资产重组相关费用增加所致。另外税费返还同增4030 万元,综合以上,2020H1 公司净利润率同增1.0Pcts 至14.0%。

2020H2 预计收入维持中单位数增长,扣非归母净利实现稳健增长。从7&8 月跟踪看,公司销量望保持中单位数增长、库存合理。我们预计2020H2 收入将实现中单位数增长。澳麦成本上行会对公司毛利率端产生压力,但我们相信公司能通过对原材料及生产成本的控制对冲影响;销售费用率随着新品推出、现饮恢复,预计回升至疫情前正常水平;管理费用率受资产重组影响预计会保持中单位数水平,综合预计H2 扣非归母净利维持双位数增长。因退休人员医保政策调整,2019H2 公司有1.7 亿营业外收入,高基数下预计2020H2 归母净利下滑25%~35%。长期看,如若重啤完成资产注入(已在2020 年7 月底回复交易所问询),将成为嘉士伯中国业务平台,充分受益高端化发展。

风险因素:啤酒行业低迷,产品升级不达预期,资产注入不及预期。

投资建议:综合半年报业绩等因素,上调公司2020 年EPS 预测至1.09 元(原预测为0.99元),维持2021-22E年EPS预测1.26/1.40元,维持“买入”评级。