重庆啤酒(600132.CN)

重庆啤酒(600132)公司研究:最终交易方案超预期 业绩弹性增强

时间:20-09-13 00:00    来源:国盛证券

事件:公司于9 月12 日发布资产重组报告书。交易方案为:1)重庆啤酒(600132)向嘉士伯香港购买重庆嘉酿48.58%股权,交易对价以现金支付6.4 亿元;2)重庆啤酒以重啤拟注入业务(对价43.7 亿元)向重庆嘉酿增资,同时嘉士伯咨询以A 包资产(作价53.8 亿元)向重庆嘉酿增资,增资完成后重庆啤酒、嘉士伯咨询仍分别持有重庆嘉酿51.42%、48.58%股权;3)重庆嘉酿向嘉士伯啤酒厂购买B 包资产(对价17.9 亿元),以现金支付。

此次交易方案以较低外部借款,并入优质资产。此次交易方案采取收益法估值,交易标的整体作价共128.6 亿元,拟注入资产估值水平在10.8-11.6 倍PE 之间。上市公司仅需支付现金24.4 亿元,所需现金额度低于市场预期,减轻公司偿债压力。公司以自有资金和外部借款支付对价,嘉士伯给予分期付款政策支持,同时为贷款提供担保以获得优惠贷款利率,且公司总贷款额度不超过13.5 亿人民币。同时大股东嘉士伯还对拟注入标的进行了3 年业绩承诺。

嘉士伯拟注入资产质量优秀,具备较强的成长能力。嘉士伯拟注入资产包括近10 个高档啤酒品牌,2019 年高端品类K1664、嘉士伯、特醇嘉士伯、怡乐仙地和风花雪月等品牌合计占收入比达到21.8%。凭借着强大的品牌力和市场竞争地位,2019 年乌苏、凯旋1664、特醇嘉士伯、乐堡中高端品牌收入同比+35%,体现出较强成长能力。此外嘉士伯积极推进“大城市”计划,自2017 年9 个城市发展到目前的38 个城市。受益于中高档啤酒快速增长、大城市计划逐步推进,2019 年嘉士伯拟注入资产整体收入同比+24%,且毛利率改善驱动2019 年归母净利润同比+57.6%。

交易完成后大幅增厚上市公司业绩,增强业绩弹性。交易完成后,上市公司2019 年备考收入规模翻倍至102.1 亿元,备考扣非归母净利润为6.1 亿元,增厚38%。此外上市公司进一步扩大“国际+本土”品牌组合,市场布局扩展至全国市场,同时供应链整合后进一步提升产能利用率。开源+节流双重动力下,上市公司业绩弹性增强。

盈利预测:交易完成后公司收入增速加快,业绩弹性增强。假设交易能够在12 月31 日前完成,参考2019 年备考财务报表,我们预计2020/21/22 年收入分别为103.6/119.1/133.0 亿元,归母净利润分别为9.0/11.0/13.0 亿元,同比+14.0%/22.0%/18.1%。当前市值对应2020/21/22 年PE 分别为47.9/39.2/33.2 倍,维持“买入”评级。(盈利预测已考虑并表因素)

风险提示:疫情反复影响终端动销、交易完成后整合出现问题、原材料价格波动、行业竞争激烈。