重庆啤酒(600132.CN)

重庆啤酒(600132):乌苏或开启大精酿时代

时间:20-10-26 00:00    来源:中国国际金融

投资亮点

再次覆盖重庆啤酒(600132)(600132)给予跑赢行业评级,目标价123.00元,对应2022 年50x P/E。其是国内盈利性唯一可媲美百威亚太的啤酒公司,正从地域龙头走向全国高端龙头。理由如下:

行业高端化加速,10 元超高端价位最快增长。供给端龙头公司追逐利润,以及需求端人均可支配收入增加支撑消费水平提升,共同推动高端市场持续扩容。疫情带动了结构更为高端的居家消费,加速啤酒行业结构升级,我们测算未来五年高端及超高端啤酒销量CAGR 为6-7%。其中10 元价位成长最快,我们预计10 元以上超高端啤酒2020-2025 销量/收入CAGR 分别为13.8/16.2%,超高端销量/收入占比将从2019年的8.3/18.4%增长到2025 年的13.3/26.7%。

乌苏大单品全国化爆发式成长是公司成长核心驱动力。乌苏精准卡位10 元价位,定位为“工业啤酒中的精酿啤酒”,契合当前中国高端啤酒初始阶段。其产品差异性强,620ml 大容量包装,酒精度和麦芽浓度更高,且由于高级醇含量高而易上头的特性,吸引了高粘性消费群体,产品自点率和自带率高于多数龙头品牌,且正在突破龙头的渠道垄断性。我们预计2019-2023 年乌苏销量CAGR 为33.4%,其中疆外销量CAGR可达64%,我们测算2019 年其疆外吨价达6,000 元/吨,毛利率达55%,将带动公司盈利能力明显提升。我们测算重庆啤酒高端市场份额将从2019 年的6.8%增长到2025 年的18.5%,为龙头公司中提升最多,其中乌苏或可贡献其中9ppt 的增量。

公司进一步成长来自其他高端产品放量及区域拓展。公司超高端产品储备丰富,如1664 等,均具备强差异化。且公司的“大城市计划”推进高端品牌的东进,通过切入重点市场和下沉至镇县以实现高效深度扩张,可享受全国高端化红利。

我们与市场的最大不同?我们认为乌苏凭借强差异性和对龙头渠道封锁的突破性,其高成长可持续。

潜在催化剂:乌苏全国放量,同时西夏、大理、风花雪月等或成下一个乌苏,持续带动公司成长。

盈利预测与估值

我们预计公司2020/21/22 年EPS 分别为1.12/1.23/1.30 元,CAGR为8.1%。重组后2020/21/22 年EPS 分别为1.73/2.15/2.49 元,CAGR为20%,考虑到公司高端及超高端大单品具备高成长性,给予重组后公司目标价123 元,对应2022 年50x P/E,当前股价对应2022年40x P/E,目标价有23.2%上涨空间,给予跑赢行业评级。

风险

资产注入进度不及预期,竞品加大市场投入加剧竞争,疫情持续影响高端产品放量,乌苏被竞品复制导致成长受限。